Фонды и финансы: раскрытие on-line

Раскрытие информации необходимо, чтобы обеспечить информационную прозрачность фондового и финансового рынка. Для широкого круга интересующихся это означает возможность быстрого и недорогого получения достоверной и актуальной информации об интересующих их объектах и субъектах рынка. Процесс раскрытия отличается от других действий по информированию общественности тем, что он зарегулирован - законодательно предписаны состав обязательной к раскрытию информации для субъектов рынка и сама процедура раскрытия.

При этом возникают вопросы: какими должны быть процедуры раскрытия, процедуры доступа и поддерживающая их инфраструктура - для того, чтобы раскрытие выполняло свою задачу. Именно эти вопросы представляются актуальными, поскольку законодательство в этой области находится в состоянии становления.

В настоящей статье излагается и мотивируется концепция on-line-раскрытия информации на фондовом и финансовом рынке и обсуждаются связанные с этим проблемы. Материал является результатом длительных обсуждений, имевших место в апреле - мае 1997 года в группе информационной инициативы ФКЦБ России, но он отражает личную точку зрения автора, а не официальное мнение каких-либо ведомств.

Что и как раскрывается

Можно выделить три класса случаев, когда появляется раскрываемая (то есть обязательная к раскрытию) информация:

1. Получение права работы на рынке (получение лицензии, регистрация эмиссии и др.).
   
2. Подготовка периодической отчетности.
   
3. Важные события (крупные сделки, смена руководителей, корпоративные события - собрания акционеров, выплата дивидендов и др.).
   

При этом законодательно зафиксирован состав информации, который должен раскрываться в этих случаях. Перечень раскрываемой информации включает:

• общую информацию о компании (юридические реквизиты, структура владения, структура управления и пр.);
  
• общую информацию о хозяйственной деятельности (прибыли/убытки, структура активов и, в конце концов, баланс)
  
• специфическую (отраслевую) информацию о деятельности, различную для разных групп раскрывателей.

Тенденция состоит в углублении отраслевой специфики раскрываемой информации, и это понятно. У пивоваренного завода показатели производственной деятельности (литры пива в год) заметно отличаются от показателей, к примеру, телефонистов (километры кабелей и число линий). А без этих показателей невозможно принимать осмысленные инвестиционные решения.

Собственно, раскрытие состоит в том, что раскрываемая информация оформляется согласно требованиям регулирующего органа и раскрыватель применяет к этой информации предписанную процедуру, суть которой состоит в том, что обеспечиваются своевременность раскрытия информации, аутентификация (раскрытие производит назначенное лицо) и архивация (содержание раскрываемой информации фиксируется способом, не допускающим его изменения в дальнейшем). Эту процедуру будем называть фиксацией. Фиксацию выполняет либо непосредственно регулирующий орган, либо его представитель. При этом проверка достоверности раскрываемой информации не входит в задачу представителя регулятора (в технологическом цикле раскрытия). Но зато впоследствии, если окажется, что раскрытая информация была неверна, раскрывателя можно будет привлечь к ответственности, так как легко будет доказать, что именно он раскрыл именно эту информацию, не соответствовавшую действительности.

Это очень похоже на нотариальное заверение документа - точно так же нотариус отвечает за то, что документ подписан именно обозначенным лицом, а его содержание не будет изменено. И точно также нотариус не отвечает за то, что содержание документа соответствует действительности.

Заметим, что в первом случае (получение права деятельности) специального акта фиксации не требуется, так как право может быть получено только в разрешительном порядке - после рассмотрения и утверждения регулятором документов, включающих, в том числе, и всю раскрываемую информацию.

Велик соблазн запустить по той же процедуре раскрытие в случаях отчетов и событий. Логика здесь такова: чиновник хочет знать все о подотчетном ему объекте регулирования. Поэтому он требует и будет требовать предоставлять ему (или и ему тоже) всю информацию (отчетность). Это явление называется ведомственной подотчетностью. Этим механизмом можно пользоваться для раскрытия, раскрывая информацию, полученную в порядке ведомственной подотчетности. По такому механизму сейчас работает, скажем, Центральный банк (ЦБ) России. Но оказывается, что таким способом не удается обеспечивать достаточную оперативность раскрытия в случаях отчетов и, особенно, событий. Между тем, именно в последнем случае оперативность особенно важна, так как рынок реагирует на новости очень быстро, и счет здесь может идти даже не на дни, а на часы. И здесь проявляется необходимость в специальных процедурах раскрытия.

Как хранить информацию и как к ней подступиться

До сих пор мы ничего не говорили о том, как, собственно, интересующиеся получат доступ к раскрытой информации. Мировая практика показывает, что единственный разумный на сегодняшний день способ доведения раскрываемой информации - это Интернет. Все остальные способы (публикация, читальный зал и т. д.) слишком дорого обходятся раскрывателям и (или) сильно ограничивают доступ общественности к "раскрытой" информации. Очевидно, где-то в Интернете должен лежать архив со всей раскрытой информацией, и к нему нужно только уметь формулировать запросы. Класс возможных запросов зависит от организации этого архива.

Рассмотрим несколько достаточно типичных запросов и посмотрим, в какой степени те или иные способы организации этого архива позволяют на них отвечать.

Q1: Какое значение имели параметры указанного субъекта на указанную дату?

Q2: Как изменился показатель за некоторое время?

Q3: Что вообще изменилось за некоторое время?

Q4: Как связаны два субъекта рынка (аффилированность)?

Q5: Какие имеются субъекты с указанным значением (условием) показателя (связи с другими субъектами)?

Возможные способы организация архива (Ai) отличаются тем, из каких базовых объектов этот архив состоит и как они связаны друг с другом. От этого зависит, на какие запросы можно быстро получить ответ и требуется ли для этого человек или это может сделать программа.

А1. Первый, самый простой вариант организации - это архив каталогизированных файлов, содержащих раскрываемую информацию - регистрационные формы, проспекты эмиссии, периодические отчеты, извещения о важных событиях, и т. д. Базовыми объектами здесь являются документы (файлы). Основной способ работы - контекстный поиск. Это вариант позволяет удовлетворять запрос Q1 вручную (чтение документов), а остальные запросы не могут быть быстро обслужены ни вручную, ни автоматом.

А2. Следующий вариант - это архив каталогизированных тегированных (tagged) файлов, то есть текстовых файлов, содержащих в себе специальную разметку, которая позволяет автоматически выделять из текста отдельные параметры и секции документов. Таким образом организовано раскрытие в системе EDGAR (США). Базовыми объектами здесь являются документы и их части - секции и показатели. Связь имеется между документом и его частями. Основной способ работы - контекстный поиск и поиск по значениям показателей. Этот вариант дает больше возможностей, нежели первый: он позволяет извлекать часть показателей автоматически. Мощность этого механизма ограничена степенью глубины структуризации - то есть тем, какие показатели оформлены отдельными тегами, а какие живут в составе неформализованного текста. Кроме Q1 c точность до формализованных параметров удовлетворяются запросы Q2 и Q5.

A3. И наконец, вариант, который позволил бы отвечать на все запросы - модель предметной области, то есть база данных, объекты которой соответствуют субъектам и объектам рынка, а связи соответствуют естественным связям этих субъектов и объектов. Это означает, что каждому юридическому лицу, каждой персоне, и каждому выпуску ценных бумаг, упоминаемому в раскрываемой информации, в этой базе соответствует (в идеале) одна единственная запись, связанная различными отношениями (владение долей, занятие руководящей должности, выпуска и др.) с другими объектами этой базы и "обвешанная" всеми нужными структурированными и неструктурированными реквизитами. Естественно, в модели должно отражаться время - все отношения существуют во времени, и реквизиты со временем меняют свои значения. Такая база может быть организована с помощью разных технологий (реляционных, объектных, гипертекст XML и др.), и обсуждение этого вопроса не входит в задачу данной статьи.

Подобная организация архива, в наибольшей степени удовлетворяя потребность в извлечении информации, создает определенные трудности в организации процесса раскрытия, понимаемого как помещение информации в архив. Прежде всего, это утеря "документоориентированности", свойственной моделям А1 и А2, где раскрытие влекло за собой просто появление в базе нового документа. Документ здесь появляется только как результат - как фиксация некоторого временного среза, и имеет характер "выписки со счета". Внесение же новых данных в такую модель по своей сути является редактированием.

Возможна ли технологически организация процесса раскрытия, понимаемого как редактирование модели предметной области? Для этого необходимо ответить на вопросы: как раскрыватель должен готовить раскрываемую информацию и как должно выполняется раскрытие (аутентификация раскрывателя и фиксация факта раскрытия)?

Программа-анкета

Очевидно, что для раскрытия через Интернет информация должна быть подготовлена в электронном виде - в виде некоторых файлов. Причем в архивах типов A2 и А3 эти файлы должны быть структурированы, то есть допускать автоматическое извлечение отдельных реквизитов документа. При сколько-нибудь сложном формате делать это вручную становится нереально. Формат же имеет явную тенденцию к усложнению за счет углубления требований к структуризации раскрываемой информации и развития отраслевых стандартов. Таким образом, необходимо программное средство, позволяющее раскрывателям готовить нужным образом структурированные файлы - программа-анкета. Именно этот подход используется Банком России и принят ФКЦБ России.

Подобная программа раздается всем раскрывателям, и они с ее помощью готовят регистрационные документы и отчеты, которые передаются регулятору уже в виде файла. Проблему аутентификации проще всего было бы решить, выдав каждому раскрывателю закрытый ключ и подписывая файл электронной подписью. Но, к сожалению, электронные документы в России сегодня не имеют юридической силы, поэтому наряду с файлом необходим бумажный документ, заверенный подписью и печатью. При этом возникает проблема сверки электронной и бумажной версии. Сегодня она решается так: раскрыватель приносит файл представителю регулятора, распечатывает в его присутствии, и ставит подпись на получившемся при этом документе. Заметим, что в США, где закон об электронном документе существует и действует, с 1998 года комиссия по рынку ценных бумаг (SEC - Security Exchange Commission) прекратила прием какой-либо бумажной отчетности - ее принимают теперь только в электронном виде.

Возможно ли с помощью программы-анкеты поддерживать архив, организованный в виде модели предметной области (будем его в дальнейшем называть центральной базой данных)? Возможно, но при этом необходимо установить некоторые требования к формату файлов, которые формирует программа. Требование это проистекает из того факта, что значительная часть информации, которая раскрывается, описывает не столько раскрывателя, сколько тех юридических и физических лиц, с которыми его связывают какие-либо отношения. Поэтому для того, чтобы информацию из файла можно было разумно импортировать в центральную базу, мы должны уметь однозначно идентифицировать объекты в нем и отображать их на объекты центральной базы.

Для этого есть два способа - либо включать в состав информации внешний параметр, однозначно идентифицирующий объект (например, ИНН для юридического лица-резидента), либо использовать внутренний идентификатор, присвоенный программой-анкетой. В последнем случае идентификация потребует административных действий при импорте файла в центральную базу. Но можно сделать так, чтобы количество этой работы было минимальным - чтобы эти действия выполнялись по одному разу для каждой копии программы-анкеты в случае появления в ней нового лица.

Для этого необходимо обеспечить, чтобы присвоенные программой идентификаторы сохранялись от документа к документу. Ничего сложного в этом, вообще говоря, нет, так как любой следующий документ получается небольшим изменением предыдущего, то есть локально (на копии программы-анкеты) подготовка нового документа выполняется все-таки путем редактирования существующего текста, а не ввода "с нуля". При этом внутренняя организация данных в программе-анкете должна быть моделью предметной области в миниатюре.

Таким образом, центральная база данных и локальные базы, живущие в копиях программы-анкеты оказываются связанными отношениями типа однонаправленной репликации. В принципе, можно организовать и обратную репликацию, тем более что эпизодическая "обратная связь" программе-анкете все равно потребуется для обновления версий программы и/или форматов.

Наряду с очевидными достоинствами программа-анкета обладает не менее очевидным недостатком - при изменении требований к отчетности все раскрыватели должны получить новую версию или настроечные файлы, причем в достаточно короткий срок. Учитывая, что в России примерно 80 тысяч организаций, которые должны раскрывать информацию, эта проблема близка к неразрешимой.

Можно, конечно, постоянно держать в Интернете свежую версию программы и требовать, чтобы все анкеты были подготовлены только в ней. Но тут мы подходим к забавной идее, которая решает не только эту, но и массу других проблем - почему бы не эксплуатировать эту программу-анкету через Интернет прямо в режиме on-line, запуская ее как специализированное приложение или апплет?

Раскрытие on-line

Раскрытие on-line обладает следующими преимуществами по сравнению с программой-анкетой:

• всегда используется последняя версия программы;
  
• легко расширяется состав раскрываемой информации;
  
• не возникает проблемы синхронизации локальной и общей базы - редактирование идет непосредственно в общей базе;
  
• при связывании объектов вместо "называния" можно использовать "указание" - выбор из списка, отобранного по указанному критерию. Это решает проблему расхождений данных о третьих лицах, полученных из разных источников.

Как может быть устроен процесс подготовки информации, аутентификации и фиксации факта раскрытия при таком подходе? Почти так же, как и в случае программы-анкеты. Раскрыватель готовит данные, редактируя не локальную, а центральную базу. Причем, поскольку объем изменений за отчетный период обычно невелик и не требуется вводить данные по третьим лицам, продолжительность сеанса редактирования не будет слишком большой. Сделанные изменения могут быть до поры до времени видны только раскрывателю. Для фиксации раскрытия он приходит к представителю регулятора, в его присутствии распечатывает документ из базы, заверяет подписью и печатью, после чего представитель нажимает доступную только ему кнопку "Зафиксировано", и данные в базе меняют статус. Единственное существенное возражение против этого подхода - это то, что "в России Интернета нет". Так ли это и существенно ли в данном случае?

Интернету - Интер-да!

Во-первых, доступ к Интернету есть в любом областном городе. Для того чтобы раскрыть квартальный отчет, не требуется иметь Интернет на столе главного бухгалтера: поскольку обычно изменяется несколько цифр, то для их ввода можно съездить в ближайшую точку доступа (к знакомым или коллегам, у которых есть выход в Интернет). Тем более, сдавать отчет все равно придется представителю регулятора лично.

Во-вторых, те 200 или 2000 эмитентов - монстров, от которых раскрытие потребуется в первую очередь, без большого финансового напряжения могут протянуть себе канал доступа к Интернету на любую пропускную способность (и я думаю, он у них уже есть).

В-третьих, через те два или три года, которые потребуются на то, что бы развернуть систему раскрытия в любом варианте, Интернет станет еще более доступным.

В-четвертых, уже сейчас при относительно небольших затратах доступ к Интернету можно получить из любой точки через спутниковые каналы связи.

И самое интересное - похоже, что для решения задач раскрытия может возникнуть институт специализированных консультантов, у которых проблем с Интернетом не будет.

Действительно, в настоящее время в качестве представителей регулятора выступают региональные отделения ЦБ и ФКЦБ. При выходе процесса раскрытия на "проектную мощность" (80 тысяч эмитентов каждый квартал) эти отделения физически не смогут фиксировать даже раскрываемые отчеты, не говоря о важных событиях. Придется либо принимать законодательство об электронном документе и убирать человека из процесса фиксации, либо делегировать права фиксации широкому кругу лиц.

В пользу последнего варианта событий есть одно соображение. По мере роста объема и сложности раскрываемой информации будет требоваться все более высокая квалификация для ее правильной подготовки. И не очень крупным раскрывателям окажется проще и дешевле подряжать для этой цели внешних специалистов.

Более того, не исключено, что для регулятора будет целесообразно принимать только ту информацию, которая будет подготовлена уполномоченной на то организацией, действующей на коммерческой основе. Пример такого рода - это заполнение грузовых таможенных деклараций, чем могут заниматься только специализированные таможенные деклараторы, имеющие на то полномочия. Будет целесообразно возложить на "специализированных раскрывателей" обязанность фиксации фактов раскрытия и, возможно, некоторую ответственность за достоверность раскрываемой информации.